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一文看懂新三板市场信息披露制度

2017-12-15 15:09  来源:马宁璟

2013 年12 月14 日,国务院发布了《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》,批准境内符合条件的股份有限公司均可在全国股份转让系统挂牌,标志着我国新三板市场正式扩容到全国,我国形成了第一个全国性的场外交易市场,这无疑是我国证券市场发展史上的里程碑事件。

在我国多层次资本市场结构初步建立的背景下,新三板虽然迎来了跨越式发展,但也需意识到市场的飞速发展更需监管的保驾护航。证监会主席刘士余提出当前证监会在资本市场的首要任务是监管,更提出要“依法监管、从严监管、全面监管”。与主板的核准制相比较,新三板的挂牌方式更接近于注册制。而信息披露制度又是注册制的核心。因此就新三板而言,监管的核心就是强化和规范信息披露制度。

新三板信息披露的相关制度由法律法规、部门规章和业务规则组成。其中,《公司法》、《证券法》等法律和国务院出台的《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》,对我国新三板信息披露制度作了提纲挈领式的规定;部门规章由证监会制定,包括《非上市公众公司监督管理办法》、《非上市公众公司监管指引第1 号——信息披露》,以及针对非上市公司信息披露的《非上市公众公司信息披露内容与格式准则》第1 号至第8 号,内容分别涉及公开转让说明书、公开转让股票申请文件、定向发行说明书和发行情况报告书、定向发行申请书、权益变动报告书、收购报告书和要约收购报告书、重大资产重组报告书、定向发行优先股说明书和发行情况报告书、定向发行优先股申请文件;业务规则由全国股转公司制定,包括《全国中小企业股份转让系统业务规则(试行)》、《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露细则(试行)》、《全国中小企业股份转让系统挂牌公司年度报告内容与格式指引(试行)》。上述法律法规、部门规章和业务规则构成了我国新三板信息披露的制度框架。

从新三板信息披露制度的实际运行效果来看,我国现行新三板信息披露制度的层级较低,主要由自律性规定组成,且多为操作层面的规定。部门规章方面,只有《非上市公众公司监督管理办法》第三章的12 项条文对信息披露提出要求,但内容过于单薄、不成体系。

从新三板信息披露的阶段来看,新三板信息披露主要包括首次挂牌的信息披露和挂牌后的持续信息披露两部分。挂牌公司在新三板的首次挂牌类似于上市公司在主板的首次公开发行,需要披露公司的公开转让说明书或定向转让说明书、律师事务所出具的法律意见书等文件;挂牌后的持续信息披露包括公司年报、半年报和临时报告等内容。

从监管模式来看,我国对新三板信息披露主要采取政府间接监管和行业自律监管相结合的监管模式。证监会负有监管挂牌公司信息披露的职责。证监会有权要求公司及其董事、监事、高级管理人员和证券公司、证券服务机构等主体配合监管工作,并要求他们对有疑义的披露信息作出解释、补充或者提供相关资料;对于违规披露行为,证监会有权对违规主体采取法律规定的惩罚措施。全国股转公司发挥行业自律监管功能。挂牌公司披露的全部信息需要向全国股转公司报送和备案;针对挂牌公司的违规披露行为和主办券商的不尽职行为,全国股转公司可以采取通报批评等自律监管措施;对于违反法律法规或者是证监会的相关规定的行为,全国股转公司需报告证监会,由证监会做出进一步的处罚。概言之,证监会在通常情况下实施间接监管,只有在出现重大违规披露时才会直接介入,全国股转公司则对挂牌公司披露的所有信息进行直接监管。

就新三板的直接督导责任承担而言,新三板实行主办券商制度,挂牌公司所有拟披露的信息都需要经过主办券商的事前审查,包括挂牌公司的年报、半年报和临时报告等内容,即使是为澄清市场中的谣言而提供的证据,都需要经过主办券商的事前审查。新三板信息披露之所以有主办券商事前审查的制度设计,是出于对挂牌公司规模小、治理结构不完善的考虑。证券信息披露的质量对于投资者而言至关重要,而主办券商就是挂牌公司信息披露质量的把关者。但是,新三板目前还没有对主办券商在挂牌公司信息披露中担负的责任作出详细的规定。对挂牌公司主办券商的具体义务规定目前主要体现在股转系统发布的《主办券商执业质量负面行为清单》(股转系统办发〔2017〕13号)中。

从当前对新三板信息披露违规行为进行惩处的情况来看,目前存在的问题主要在于处罚力度过小,违规主体需要付出的代价不足以超过违规行为带来的收益,这就导致无法形成强有力的外部威慑,可能引发更多违规行为的发生。新三板信息披露以自律监管为主,全国股转公司对违规信息披露的自律监管惩罚措施只有约见谈话、出具警示函、要求提交书面承诺和责令改正。这四种监管措施惩罚力度过小、手段过于单一,对信息披露违规公司追究行政责任和刑事责任的案例少之又少。由于惩处力度小、违规成本低,惩戒措施应有的威慑作用受到很大的限制,导致很多公司信息披露违规的“累犯率”畸高。新三板对信息披露违规惩戒力度过低,没有起到应有的震慑作用,以致连续违规披露现象发生,甚至引发恶意违规披露、散播虚假信息的行为,严重扰乱了正常的市场秩序。

此外,就因违反信息披露规定引发的民事诉讼而言,其配套制度缺失的问题突出。在证券市场中建立完善的民事赔偿制度,是投资者获得全面保护的必然途径,也是完善市场修复功能的必然选择,然而一直以来,我国证券领域的民事责任及配套的民事诉讼制度总体较为薄弱。这种现状带来的后果就是如果投资者因利益无法得到保障而对市场失去信心,那么证券市场的造血功能必将随着投资者的离去而丧失。我国现行的涉及证券领域民事责任的法律条文较少,只有最高人民法院颁布的《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》(以下简称《若干规定》)中规定了行为人虚假陈述行为需要对投资者承担民事赔偿责任,其他法律法规都没有对民事责任进行详细规定。

虽然《证券法》第76 条和77 条规定若内幕交易和操纵证券市场行为给投资者造成了损害,行为人需要对投资者的损害进行赔偿,但这两个条款规定得过于笼统,可操作性不强。就民事诉讼与行政处罚、刑事判决的关系而言,虽然2015年12月24日颁布的《最高人民法院关于当前商事审判工作中的若干具体问题》指出:“根据立案登记司法解释规定,因虚假陈述、内幕交易和市场操纵行为引发的民事赔偿案件,立案受理时不再以监管部门的行政处罚和生效的刑事判决认定为前置条件。”然而现实中仍然存在取证困难、讼期久拖不决等难题。因此,通过完善民事责任和民事诉讼制度的设计,保障投资者的诉权,加强投资者的市场参与度,避免投资者对市场丧失信心,实现投资者对挂牌公司信息披露的外部监管势在必行。

新三板市场是我国资本市场结构中的重要组成部分,完善新三板信息披露制度是保障新三板作为我国场外市场充分发挥蓄水池作用,优化资本市场投融资环境的重要制度保障。对于目前我国新三板信息披露制度及其相关配套制度和规定尚不够完善的现状,期望新三板信息披露制度及配套制度能在今后发展完善的过程中尽快补足内容上的和运行过程中的缺失,以充分发挥新三板市场引导资源配置的功能,共建和谐健康的资本市场运行环境。

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